Le tensioni nello Stretto di Hormuz e il conseguente balzo dei prezzi energetici stanno alimentando un dibattito sempre più acceso: la Banca centrale europea dovrebbe alzare i tassi di interesse? I mercati sembrano già scontare questa possibilità, e diversi analisti internazionali ritengono probabile una stretta monetaria. Eppure, a un’analisi più attenta, un rialzo dei tassi potrebbe rivelarsi una mossa controproducente. Vediamo perché.
Cosa si aspettano i mercati dalla BCE
Secondo le analisi diffuse da Bloomberg, un coro crescente di voci nel panorama finanziario internazionale ritiene imminente un intervento della BCE sui tassi. Nei tassi swap è già incorporata l’attesa di due aumenti da 0,25% entro la fine del 2026. Dichiarazioni di alcuni esponenti della banca centrale hanno inoltre lasciato intendere la volontà di evitare che si ripeta quanto accaduto nel 2022, quando l’impennata inflazionistica colse di sorpresa istituzioni e mercati.
Vale la pena ricordare, però, che l’inflazione del 2022 fu un fenomeno inatteso che colpì famiglie e imprese dopo decenni di stabilità dei prezzi. Al termine di quella fase, l’inflazione contribuì a ridurre il rapporto debito/PIL, migliorando di fatto la sostenibilità dei bilanci pubblici europei. In sostanza, funzionò come una tassa sulla liquidità che venne sopportata dalla maggior parte degli operatori economici.
Il punto centrale, però, è un altro: con l’attuale livello di minaccia inflazionistica, alzare i tassi rappresenterebbe un errore di politica monetaria. Il rischio concreto è quello di confondere il rumore con il segnale, la volatilità di breve periodo con un trend strutturale.
Cosa suggerisce la Taylor Rule
Per ragionare in modo rigoroso, è utile partire dalla Taylor Rule, una regola economica che lega il livello appropriato dei tassi a due variabili fondamentali: lo scostamento dell’inflazione rispetto al target e lo scostamento del PIL rispetto al suo potenziale. I banchieri centrali la utilizzano raramente in modo esplicito, ma gli economisti se ne servono spesso per valutare, anche a posteriori, la coerenza delle decisioni di politica monetaria.
In termini di differenziali, questa regola spiega gran parte dei movimenti dei tassi. Seguendola, la BCE dovrebbe alzare i tassi solo se l’inflazione accelerasse in modo significativo rispetto al target. Ma il target della BCE al 2% non è credibilmente un punto fisso, anche perché andrebbe deciso dove misurarlo in un contesto di 21 Paesi che adottano l’euro.
La maggior parte degli economisti oggi ritiene che il target debba essere considerato “in media”, tollerando oscillazioni attorno al valore centrale. La banda ragionevole potrebbe collocarsi tra l’1,5% e il 2,5% in condizioni normali, e risultare anche più ampia in circostanze particolari.
La variabile del PIL
La seconda variabile della Taylor Rule è il PIL. Vale la pena chiedersi: quando mai, nell’eurozona dell’ultimo decennio, il PIL è cresciuto oltre il suo potenziale? La risposta è semplice: mai. Inoltre, a causa della crisi di Hormuz, lo scostamento rispetto al potenziale dovrebbe prendere la direzione opposta a quella che giustificherebbe un rialzo dei tassi.
Calibrando la regola nel suo complesso, emerge che l’inflazione dovrebbe pesare maggiormente come variabile decisionale nel determinare un eventuale aumento. Ed è proprio su questo fronte che si concentra il nodo della questione.
Quale inflazione guardare: headline o core?
Il punto cruciale è quale tipo di inflazione considerare. L’inflazione headline, quella che include energia e alimentari, salirà certamente con un blocco dello Stretto di Hormuz. Attraverso quel passaggio transita circa il 20% del commercio mondiale di petrolio e il 17% del GNL globale, oltre a fertilizzanti e numerosi prodotti della chimica di base. L’impatto sui prezzi complessivi è quindi inevitabile.
Tuttavia, l’inflazione core, quella che esclude energia e alimentari, non si muoverà in misura significativa per diverse settimane o mesi. Ed è esattamente questo il termometro che una banca centrale dovrebbe osservare per calibrare la politica monetaria strutturale, distinguendo gli effetti temporanei dalle dinamiche di fondo.
Perché lo shock economico avrà una durata limitata
Esiste un principio cardine della politica monetaria: non si utilizzano strumenti strutturali per rispondere a shock temporanei. I tassi di interesse agiscono sull’economia reale con un ritardo stimato di 12, se non 18 mesi. Se si alzano i tassi oggi per contrastare uno shock petrolifero destinato a durare settimane o al massimo pochi mesi, il rischio è di soffocare la domanda nel 2027, quando con ogni probabilità lo shock sarà già rientrato.
Ma perché lo shock dovrebbe avere durata finita? La risposta si trova nelle condizioni del mercato petrolifero e nei bilanci dei Paesi coinvolti nel conflitto.
La sovracapacità del mercato petrolifero
Il mercato petrolifero si trova in una condizione di sovracapacità strutturale di offerta. Qualunque rialzo dei prezzi legato alla crisi di Hormuz è quindi temporaneo, poiché non si basa su una scarsità reale ma su una carenza artificiale prodotta dalla situazione geopolitica. Una volta terminata la crisi, il prezzo di equilibrio si formerà a un livello più contenuto.
I bilanci dei belligeranti sotto pressione
Sul fronte dei Paesi belligeranti, i vincoli finanziari rendono insostenibile un conflitto prolungato. Israele può finanziarsi sul mercato obbligazionario, ma il suo deficit è già salito oltre il 6% del PIL nel 2024. Il Paese è stato declassato nel 2025 sia da Moody’s che da Standard & Poor’s, raggiungendo livelli che impongono un consolidamento fiscale nel 2026 o 2027, accompagnato da un probabile rialzo delle tasse interne. Il tutto mentre la crescita viene penalizzata dal conflitto, considerando che turismo e costruzioni rappresentano i primi due settori per occupazione nel Paese.
L’Iran si trova in una posizione ancora più critica: sanzionato ed escluso dai mercati dei capitali internazionali, le opzioni disponibili sono limitate e tutte problematiche. Può scegliere di vendere petrolio (il che presuppone almeno una de-escalation commerciale), oppure di consumare riserve valutarie già ridotte, che non superano l’8% del PIL. L’alternativa sarebbe stampare moneta, importando inflazione domestica, proprio quando l’inflazione fu alla base delle proteste di piazza represse all’inizio del 2026. Nessuna di queste strade è percorribile oltre poche settimane o pochissimi mesi.
La mossa più saggia: restare fermi
In questo contesto, la decisione più razionale per la BCE è anche la più difficile da giustificare sul piano politico: non fare nulla. Mantenere i tassi invariati, accompagnando questa scelta con una comunicazione chiara sulla volontà di monitorare attentamente gli sviluppi dell’inflazione core. Nessuna reazione automatica ai dati sull’inflazione headline, destinati a normalizzarsi nel medio periodo.
L’alternativa, ovvero un rialzo preventivo dei tassi, rischierebbe di trasformare una recessione causata da uno shock esterno in una recessione provocata da un errore di politica economica. La storia insegna che queste ultime sono le più difficili da correggere e le più costose in termini di disoccupazione e perdita di capacità produttiva.
L’auspicio è che a Francoforte prevalga la saggezza sull’impazienza. Per gli investitori, questo significa tenere gli occhi puntati sull’inflazione core e non lasciarsi trascinare dal panico legato ai dati headline di breve periodo.
