Riforma TUF 2026: cosa cambia per chi investe a Piazza Affari

Quante società italiane hanno scelto negli ultimi anni di quotarsi all’estero, o addirittura di abbandonare il listino di Piazza Affari? E quante, al contrario, hanno rinunciato a fare il grande passo verso la Borsa perché scoraggiate da un percorso troppo rigido e burocratico? Sono domande che il legislatore italiano si porta dietro da tempo, e a cui oggi prova a rispondere con un intervento di ampia portata.

Il 27 marzo 2026, il Consiglio dei ministri ha approvato un decreto legislativo destinato a ridisegnare in profondità il Testo Unico della Finanza (TUF), vale a dire la normativa cardine che dal 1998 disciplina il funzionamento di Borsa Italiana, degli emittenti e degli intermediari finanziari. Si tratta di una revisione attesa da anni, che tocca i pilastri della governance societaria, le modalità di accesso al mercato e perfino il modo in cui si svolgono le assemblee degli azionisti.

Per chi investe in azioni, obbligazioni o certificati legati a società quotate italiane, comprendere la portata di questa riforma è fondamentale. Non si tratta di tecnicismi riservati agli addetti ai lavori, ma di cambiamenti concreti che influenzeranno il funzionamento del mercato in cui si muovono i risparmi di milioni di italiani.

Il problema di fondo: un listino che fatica a crescere

Prima di entrare nel dettaglio delle nuove norme, vale la pena partire dal contesto che ha reso necessario questo intervento. Il mercato principale di Piazza Affari presenta da tempo un numero sostanzialmente stabile di società quotate, senza quella vivacità che caratterizza altre piazze finanziarie europee e internazionali.

A questo si aggiunge un fenomeno che preoccupa operatori e istituzioni: alcune importanti realtà industriali italiane hanno preferito percorsi alternativi di quotazione, optando per mercati esteri considerati più profondi e liquidi, oppure hanno scelto il delisting, cioè l’uscita dalla Borsa. Il risultato è un ecosistema che, pur solido dal punto di vista regolamentare, non riesce a competere adeguatamente in termini di attrattività.

C’è poi un dato strutturale che amplifica il problema: il risparmio europeo continua in larga misura a confluire verso gestori e strumenti finanziari statunitensi. Gli investitori istituzionali di matrice italiana rappresentano una componente minoritaria rispetto ai grandi operatori globali che orientano i flussi di capitale. In questo scenario, Piazza Affari si trova a fronteggiare non soltanto la concorrenza delle altre borse del Vecchio Continente, ma quella di un sistema finanziario globale sempre più concentrato attorno a pochi poli dominanti.

Tre anni di preparazione: dal rapporto OCSE alla Legge Capitali

La riforma approvata a marzo 2026 non è spuntata dal nulla. Come ha ricostruito Piergaetano Marchetti sulle colonne del Corriere della Sera, alle spalle del nuovo impianto normativo ci sono almeno tre anni di lavoro preparatorio, fatto di analisi, documenti e interventi legislativi progressivi.

Il percorso è iniziato con lo studio commissionato dal governo all’OCSE nel 2020, proseguito con il Libro Verde del Tesoro pubblicato nel 2022, e infine approdato alla Legge Capitali del 2024. Quest’ultima ha introdotto la delega legislativa che ha dato al governo la facoltà di intervenire sul TUF, una delega che è stata poi progressivamente ampliata fino a includere anche modifiche al diritto societario.

Una costante è emersa lungo tutto questo percorso di analisi: il mercato italiano dei capitali soffre di un deficit di attrattività. Non per mancanza di qualità delle imprese presenti, ma per via di un quadro normativo e procedurale che rende più complesso e oneroso il percorso di quotazione rispetto a quanto avviene in altre giurisdizioni.

Il decreto del 27 marzo 2026 rappresenta dunque il punto di arrivo di un cammino pluriennale, con un obiettivo dichiarato e ambizioso: rendere la quotazione in Italia più appetibile, semplificando sia l’ingresso in Borsa sia la gestione societaria una volta che l’azienda è approdata sul mercato.

Le due leve della riforma: accesso facilitato e gestione più snella

Per capire la logica complessiva dell’intervento, è utile individuare le due direttrici principali lungo le quali si muove il legislatore.

La prima riguarda la semplificazione del percorso di accesso alla quotazione. L’idea è quella di ridurre gli ostacoli burocratici e le rigidità normative che oggi rendono il debutto in Borsa un percorso lungo e costoso, soprattutto per le imprese di medie dimensioni.

La seconda direttrice punta alla riduzione delle complessità nella gestione post-IPO. In altre parole, non basta rendere più facile entrare nel listino: occorre anche che restarci non sia inutilmente gravoso. Il messaggio che il legislatore vuole trasmettere al tessuto imprenditoriale italiano è piuttosto lineare: entrare in Borsa deve diventare più veloce, e gestire una società quotata deve comportare meno vincoli e procedure farraginose.

Vediamo ora nel dettaglio le principali novità introdotte dal decreto.

Statuti societari: più libertà per chi si quota

Il cuore pulsante della riforma risiede nella possibilità, per le società che decidono di quotarsi, di introdurre nel proprio statuto deroghe significative rispetto alla disciplina ordinaria. Questo significa che le imprese potranno personalizzare in modo più ampio le proprie regole di funzionamento interno, adattandole alle esigenze specifiche del mercato e della propria struttura proprietaria.

Naturalmente, questa maggiore libertà non è priva di contrappesi. Il legislatore ha previsto che i soci non consenzienti mantengano il diritto di recesso, cioè la possibilità di uscire dalla società ottenendo la liquidazione della propria partecipazione. Si tratta di una garanzia fondamentale per tutelare gli azionisti di minoranza di fronte a cambiamenti statutari che potrebbero modificare sostanzialmente le regole del gioco.

Tra le flessibilità aggiuntive introdotte dal decreto, spicca la possibilità di escludere il diritto di recesso dopo l’adozione delle nuove regole statutarie, con alcune eccezioni ben precise. Il recesso resta garantito, ad esempio, nel caso di modifiche dell’oggetto sociale, un cambiamento talmente radicale da giustificare sempre la possibilità per il socio dissenziente di abbandonare la nave.

Un altro aspetto rilevante riguarda l’alleggerimento della disciplina sulle operazioni con parti correlate, ovvero quelle transazioni che coinvolgono soggetti legati alla società da rapporti particolari (come amministratori, azionisti di controllo o loro familiari). La semplificazione di queste procedure è vista come un modo per rendere più rapidi e meno onerosi i processi decisionali all’interno delle società quotate.

Come cambia l’elezione degli amministratori

Una delle innovazioni più significative, e potenzialmente più incisive sugli equilibri di potere all’interno delle società quotate, riguarda il meccanismo di nomina dei consiglieri di amministrazione.

Fino ad oggi, il sistema prevalente in Italia è stato quello del cosiddetto “voto di lista”: i soci (o gruppi di soci) presentano liste di candidati, e il consiglio di amministrazione viene composto attingendo dalle diverse liste in proporzione ai voti ricevuti. È un sistema che ha i suoi meriti, in particolare quello di garantire una rappresentanza delle minoranze, ma che presenta anche rigidità e complessità procedurali.

Con la riforma, le società potranno superare il voto di lista e passare a un modello diverso, basato sulla votazione dei singoli consiglieri. In pratica, anziché votare per una lista chiusa di candidati, gli azionisti potranno esprimere la propria preferenza su ciascun candidato individualmente.

Chi potrà proporre i candidati? Due categorie di soggetti: il consiglio di amministrazione stesso, oppure i soci che rappresentino almeno l’1% del capitale. Lo statuto della società potrà comunque prevedere soglie inferiori a questa percentuale, rendendo ancora più accessibile la possibilità di candidare consiglieri.

Un elemento particolarmente innovativo è la possibilità del cumulo dei voti: gli azionisti potranno concentrare i propri voti su uno o più candidati, anziché distribuirli in modo uniforme. Questo meccanismo, molto diffuso nei sistemi anglosassoni, può ridefinire in modo sostanziale gli equilibri della governance, favorendo la capacità dei singoli azionisti (o gruppi di azionisti) di incidere sulla composizione del consiglio.

Si tratta di un cambio di paradigma che potrebbe avere effetti profondi sulla dinamica di potere all’interno delle società quotate italiane, e che merita di essere seguito con attenzione da chiunque investa sul listino di Piazza Affari.

Assemblee da remoto: da eccezione a regola strutturale

Ricordate quando, durante la pandemia, le assemblee degli azionisti si sono improvvisamente trasferite online? Quella che sembrava una soluzione temporanea dettata dall’emergenza sanitaria diventa ora una possibilità permanente e strutturale.

Il decreto stabilizza il modello dell’assemblea da remoto, prevedendo due opzioni principali per le società quotate:

• Le assemblee potranno svolgersi esclusivamente in modalità virtuale, cioè online, senza alcun incontro fisico.
• In alternativa, la società potrà designare un rappresentante comune al quale i soci conferiranno le proprie deleghe di voto.

Questa impostazione, va detto, non è priva di controversie. In sede europea, il modello dell’assemblea interamente digitale è stato oggetto di dibattito, con posizioni critiche che evidenziano il rischio di ridurre la partecipazione effettiva degli azionisti e la qualità del confronto assembleare.

Il legislatore italiano ha tuttavia scelto di procedere su questa strada, introducendo alcune contromisure a tutela dei soci. La più rilevante è questa: azionisti che rappresentino almeno un ventesimo del capitale (cioè il 5%) potranno richiedere lo svolgimento dell’assemblea in presenza fisica. Si tratta di una soglia che garantisce ai soci di una certa consistenza la possibilità di imporre il confronto faccia a faccia quando lo ritengano necessario.

Una soglia minima per partecipare al dibattito

Un dettaglio tecnico, ma tutt’altro che secondario, riguarda la possibilità di escludere dalla discussione assembleare i soci con partecipazioni inferiori allo 0,5 per mille del capitale.

Cosa significa in pratica? Che i possessori di quote molto piccole potrebbero non avere diritto di parola (pur mantenendo il diritto di voto) durante le assemblee. È una misura pensata per rendere più efficienti i processi decisionali, soprattutto nelle società a capitale molto frammentato, dove centinaia o migliaia di micro-azionisti potrebbero potenzialmente rallentare lo svolgimento dei lavori assembleari.

Si tratta di un equilibrio delicato tra efficienza operativa e diritti di partecipazione, che andrà valutato attentamente nella sua applicazione concreta.

Azioni a voto maggiorato: nuovi limiti nelle decisioni strategiche

Le azioni a voto maggiorato sono uno strumento già presente nel panorama italiano, che consente ad alcuni azionisti (tipicamente i fondatori o i soci di lungo corso) di disporre di un peso in assemblea superiore a quello che deriverebbe dalla semplice quota di capitale posseduta. In pratica, ogni azione “maggiorata” vale più di un voto.

La riforma interviene su questo meccanismo con un approccio mirato. Il legislatore non elimina le azioni a voto maggiorato, ma ne limita l’effetto moltiplicatore in alcune circostanze specifiche, considerate particolarmente delicate per la vita della società e per gli interessi di tutti gli azionisti.

Le situazioni in cui scatta questa limitazione includono:

• Fusioni che comportino la revoca della quotazione: quando una fusione avrebbe come conseguenza l’uscita della società dal listino di Borsa.
• Operazioni di delisting: cioè le decisioni deliberate di abbandonare la quotazione in Borsa.
• Trasferimenti della sede all’estero: quando la società decide di spostare la propria sede legale fuori dall’Italia.

In tutti questi casi, il legislatore ha ritenuto opportuno ridurre il peso del voto maggiorato, in modo da riequilibrare il rapporto tra il potere di controllo (concentrato nelle mani di chi detiene le azioni a voto plurimo) e la tutela del mercato nel suo complesso.

È un tentativo di bilanciamento che riflette una preoccupazione concreta: evitare che decisioni con un impatto così rilevante sulla vita della società e sui diritti degli azionisti possano essere assunte da una ristretta cerchia di soggetti, sfruttando un moltiplicatore di voto pensato per altre finalità.

PMI già quotate: una finestra di due anni per adeguarsi

Fin qui abbiamo parlato soprattutto delle novità che riguardano le società che si quoteranno in futuro. Ma che succede a chi è già presente sul listino?

Il decreto riserva un’attenzione particolare alle piccole e medie imprese già quotate che non superano determinate soglie dimensionali. Per queste realtà si apre una finestra temporale di due anni durante la quale sarà possibile adottare le nuove regole statutarie “agevolate” introdotte dalla riforma.

Non si tratta però di un’adesione automatica o incondizionata. Il legislatore ha previsto alcune condizioni precise affinché le PMI già quotate possano beneficiare di questa corsia preferenziale:

• Le delibere di adozione delle nuove regole dovranno essere approvate senza il sostegno determinante dei soci di maggioranza.
• In alternativa, sarà necessaria una soglia qualificata superiore al 10% dei voti espressi.

Questi paletti servono a garantire che il passaggio al nuovo regime non sia imposto unilateralmente dall’azionista di controllo, ma rifletta un consenso sufficientemente ampio all’interno della compagine societaria.

L’obiettivo è chiaro: evitare che la riforma resti confinata esclusivamente alle nuove IPO (cioè ai debutti in Borsa futuri), estendendo i benefici della semplificazione anche a chi già opera sul mercato. È un aspetto importante, perché il tessuto delle PMI quotate rappresenta una componente significativa del listino italiano e, spesso, proprio queste realtà sono quelle che più risentono delle rigidità normative.

La sfida globale: perché semplificare non basta

Sarebbe un errore, tuttavia, pensare che la sola revisione normativa possa risolvere i problemi strutturali del mercato dei capitali italiano. Dietro le nuove regole resta aperta una questione di fondo, che riguarda la capacità di Piazza Affari di attrarre capitali in un contesto finanziario globale profondamente squilibrato.

Gli investitori istituzionali italiani, così come i gestori domestici, rappresentano una quota ridotta rispetto ai colossi internazionali. I grandi flussi di capitale, quelli che determinano la liquidità e la profondità dei mercati, sono indirizzati prevalentemente verso gli Stati Uniti e verso altri mercati caratterizzati da volumi di scambio molto elevati.

In questo contesto, rendere più semplice e flessibile il quadro normativo italiano è una condizione necessaria, ma probabilmente non sufficiente. La riforma del TUF affronta il problema dal lato dell’offerta (cioè facilita l’ingresso delle società in Borsa), ma la partita si gioca anche sul lato della domanda, cioè sulla capacità di convogliare una massa critica di investimenti verso il listino italiano.

È una sfida che chiama in causa fattori che vanno ben oltre il perimetro del decreto: dalla fiscalità sugli investimenti finanziari, al ruolo dei fondi pensione italiani, fino alla capacità del sistema Paese di generare fiducia nei mercati internazionali.

Cosa significa tutto questo per l’investitore retail

Per il risparmiatore italiano che investe in azioni, certificati o altri strumenti legati al mercato di Piazza Affari, la riforma del TUF porta con sé diverse conseguenze pratiche che vale la pena tenere a mente.

Più società potrebbero arrivare in Borsa

Se la semplificazione delle regole di accesso avrà l’effetto sperato, nei prossimi anni potremmo assistere a un aumento del numero di IPO sul listino italiano. Per gli investitori, questo significa potenzialmente un ventaglio più ampio di opportunità di investimento, con nuove aziende che renderanno accessibili le proprie azioni al pubblico.

Le regole di governance cambieranno

Il passaggio dal voto di lista alla votazione individuale dei consiglieri, la possibilità di cumulare i voti e la maggiore flessibilità statutaria modificheranno gli equilibri interni delle società quotate. Per chi possiede azioni, sarà importante comprendere come questi nuovi meccanismi influenzeranno la composizione dei consigli di amministrazione e, di conseguenza, le strategie aziendali.

Le assemblee potrebbero diventare solo virtuali

La stabilizzazione dell’assemblea da remoto significa che i piccoli azionisti potrebbero trovarsi a partecipare esclusivamente in modalità digitale. Se da un lato questo semplifica la logistica, dall’altro richiede una certa familiarità con gli strumenti tecnologici e potrebbe ridurre le occasioni di confronto diretto con il management della società.

Attenzione ai diritti nelle operazioni straordinarie

La limitazione del voto maggiorato nelle decisioni più delicate (fusioni con delisting, uscita dalla Borsa, trasferimento della sede all’estero) è una novità che rafforza la posizione degli azionisti ordinari in situazioni critiche. Si tratta di un elemento di tutela aggiuntivo che gli investitori dovrebbero conoscere e saper valutare.

Un percorso lungo tre decenni: dal TUF del 1998 alla riforma del 2026

Per apprezzare pienamente la portata dell’intervento, può essere utile ricordare che il Testo Unico della Finanza risale al 1998. In quasi tre decenni, i mercati finanziari globali si sono trasformati radicalmente: dalla diffusione di Internet al trading algoritmico, dall’esplosione degli ETF alla crescita esponenziale dei mercati asiatici.

Il TUF ha subito nel tempo numerose modifiche puntuali, ma la struttura di fondo è rimasta sostanzialmente quella originaria. La riforma del 2026 rappresenta il tentativo più organico e ambizioso di aggiornare questo impianto, adeguandolo a un contesto in cui la competizione tra piazze finanziarie si gioca su scala planetaria e in cui la rapidità di esecuzione e la flessibilità normativa sono diventate fattori competitivi cruciali.

Il percorso preparatorio, come abbiamo visto, è stato lungo e articolato: lo studio OCSE del 2020, il Libro Verde del Tesoro del 2022, la Legge Capitali del 2024 e infine il decreto legislativo del 27 marzo 2026. Ogni tappa ha contribuito a definire le priorità e a costruire il consenso politico e tecnico necessario per un intervento di questa portata.

I punti di forza e le incognite della riforma

Proviamo a sintetizzare i principali elementi positivi e le questioni ancora aperte che emergono dall’analisi del nuovo impianto normativo.

Gli aspetti positivi

La riforma interviene su nodi reali e documentati del mercato italiano. La rigidità del percorso di quotazione, la complessità della governance delle società quotate e l’inadeguatezza di alcune regole pensate per un’epoca precedente sono problemi concreti, riconosciuti da tutti gli operatori.

La maggiore autonomia statutaria, la modernizzazione del sistema di voto per i consiglieri e la stabilizzazione delle assemblee digitali sono interventi che allineano l’Italia alle migliori pratiche internazionali. La finestra di due anni per le PMI già quotate è un accorgimento intelligente, che evita di creare una disparità tra vecchie e nuove quotate.

Le incognite

Resta da verificare se la semplificazione normativa sarà sufficiente a invertire la tendenza alla stagnazione del listino. Il problema dell’attrattività di Piazza Affari ha radici che affondano nella struttura stessa del sistema finanziario italiano e nella distribuzione globale dei flussi di investimento.

Inoltre, alcune delle novità introdotte (come la possibilità di escludere i micro-azionisti dalla discussione assembleare o la concentrazione del potere di proposta dei candidati al consiglio) sollevano interrogativi sulla tutela effettiva dei piccoli investitori. Si tratta di un equilibrio che andrà monitorato con attenzione nella fase di applicazione concreta delle nuove norme.

Infine, l’efficacia della riforma dipenderà anche dalla capacità delle autorità di vigilanza e degli operatori di mercato di adattarsi rapidamente al nuovo contesto normativo, evitando che le semplificazioni introdotte sulla carta si traducano in nuove complessità interpretative e applicative.

Un riepilogo delle principali novità

Per offrire una visione d’insieme chiara e immediata, ecco le principali novità introdotte dalla riforma del TUF approvata il 27 marzo 2026:

• Maggiore autonomia statutaria per le società che si quotano, con possibilità di introdurre deroghe significative alla disciplina ordinaria.
• Diritto di recesso garantito ai soci non consenzienti, come contrappeso alla flessibilità statutaria.
• Superamento del voto di lista per la nomina degli amministratori, con passaggio alla votazione individuale dei candidati.
• Soglia dell’1% del capitale per la proposta di candidati al consiglio, con possibilità di soglie inferiori previste dallo statuto.
• Cumulo dei voti su uno o più candidati, con potenziale ridefinizione degli equilibri di governance.
• Possibilità di escludere il diritto di recesso dopo l’adozione delle nuove regole, salvo casi specifici come la modifica dell’oggetto sociale.
• Alleggerimento della disciplina sulle operazioni con parti correlate.
• Assemblee da remoto stabilizzate come opzione strutturale, non più emergenziale.
• Diritto alla presenza fisica per soci che rappresentino almeno un ventesimo del capitale.
• Esclusione dalla discussione per partecipazioni inferiori allo 0,5 per mille del capitale.
• Limitazione del voto maggiorato in occasione di fusioni con revoca della quotazione, delisting e trasferimenti di sede all’estero.
• Finestra biennale per le PMI già quotate che vogliano adottare le nuove regole agevolate.

Il contesto europeo e la competizione tra piazze finanziarie

La riforma italiana si inserisce in un panorama europeo in cui diversi Paesi stanno cercando di rendere i propri mercati finanziari più competitivi. La concorrenza non è soltanto con Wall Street o con le borse asiatiche, ma anche con piazze europee come Londra (che dopo la Brexit ha avviato un proprio percorso di semplificazione), Amsterdam e Francoforte.

In questo contesto, la revisione del TUF rappresenta la risposta italiana a una sfida continentale: come trattenere e attrarre le imprese su mercati nazionali che rischiano di essere marginalizzati dalla concentrazione dei flussi finanziari verso pochi hub globali.

Il risparmio europeo, come accennato, continua a dirigersi in misura preponderante verso gestori e strumenti di matrice statunitense. Invertire questa tendenza richiede interventi coordinati a livello sia nazionale sia comunitario, e la riforma del TUF si colloca in questo quadro più ampio di ripensamento del ruolo dei mercati dei capitali europei.

Le prossime tappe da seguire

L’approvazione del decreto legislativo da parte del Consiglio dei ministri rappresenta un passaggio cruciale, ma non il punto di arrivo. Nei prossimi mesi saranno diverse le tappe da monitorare per capire come la riforma prenderà forma nella pratica.

Si attendono i regolamenti attuativi che dovranno specificare nel dettaglio le modalità di applicazione delle nuove norme. Sarà poi importante osservare come le società già quotate sfrutteranno la finestra biennale concessa alle PMI e quali saranno le prime IPO realizzate nel nuovo quadro normativo.

Per gli investitori, il consiglio è quello di seguire con attenzione l’evoluzione di questo processo, leggendo con cura gli statuti delle società in cui si investe (o si intende investire) per comprendere se e come le nuove flessibilità saranno adottate.

Considerazioni finali

La riforma del Testo Unico della Finanza approvata il 27 marzo 2026 rappresenta l’intervento più significativo sul mercato dei capitali italiano degli ultimi anni. Nasce da un percorso lungo e documentato (studio OCSE 2020, Libro Verde del Tesoro 2022, Legge Capitali 2024) e affronta nodi reali che da tempo condizionano l’attrattività di Piazza Affari.

Le novità sono numerose e toccano aspetti centrali della vita delle società quotate: dalla governance alla gestione delle assemblee, dalle regole sul voto maggiorato alla disciplina delle operazioni con parti correlate. Per le PMI già quotate, la finestra biennale di adeguamento offre un’opportunità concreta di beneficiare delle semplificazioni introdotte.

La vera sfida, ora, è quella dell’implementazione. Le regole sulla carta possono creare le condizioni per un mercato più dinamico e attrattivo, ma il risultato finale dipenderà dalla capacità di tutti gli attori coinvolti (imprese, investitori, autorità di vigilanza, intermediari) di sfruttare al meglio le nuove possibilità offerte dal legislatore.

Per chi investe su Piazza Affari, la riforma del TUF 2026 è una notizia da seguire con interesse e consapevolezza. Non cambia le regole del gioco dall’oggi al domani, ma getta le basi per un mercato potenzialmente più aperto, flessibile e competitivo. E in un mondo finanziario che corre sempre più veloce, questo potrebbe fare la differenza.